但 Paulson 不为所动，他没有被这种「场外信息」所干扰，他告诉他的伙伴，房价不下跌 40%，他绝不卖出手里的 CDS。

2007 年 7 月 31 日，大投行贝尔斯登坚持不下去了，其旗下的两只房贷基金崩盘，旁氏玩法最近弹尽粮绝。

这时候，理论上讲，空头已经全面胜利了，但他们依然看不到房贷债券的价格变化，这一幕在《大空头》里有非常生动的描述：

高盛说系统崩溃了；

BOA 说停电了；

摩根斯坦利说服务器崩了……

投行之所以不公布价格，为的是在舆论彻底爆发之前的那最后一刻，赶快把手上已经冒火星的炸弹卖给那些仍未搞清状况的倒霉蛋，然后再去做空自己卖出的炸弹。

然而，纸终究是包不住火的，楼市每况愈下，坏消息接踵而至。

房市多头实在绷不住了，不断有资本界、学术界的大佬跳出来喊话，试图靠权威身份左右舆论，鼓吹抄底，以激活市场信心。

美联储主席伯南克说：「基本面没问题，房地产市场也没问题，次贷风险完全可控。」

太平洋投资的负责人罗格斯说：「全球经济稳健得一匹，没有衰退。」

AIG 的高管卡西诺说：「我可以郑重声明，那些交易连一毛钱都不会损失。」

事实证明，美国的金融界和我国的娱乐界是一样的，所谓的辟谣、保证，都不靠谱。

楼市依然在恶化，新房销量持续下跌，违约率急速上升……布什政府也坐不住了，开始颁布救市计划，不光降低首付，还给 8 万次级借款人提供救助。

媒体上开始宣传一种「希望就在眼前」的政府救助项目——帮助人们保住房产。

卧槽，政府真打算兜底了，那空头的持仓是不是该卖了？

别急，先看看政府能不能兜住这个底。

有人给上面提到的那个项目打去了电话，声称自己是一位焦头烂额的业主：「我现在欠银行 20 万美元，但旁边那套公寓的售价才 16 万美元，实在还不起房贷了，您能给些建议吗？」

结果电话那头友善地说：「继续还贷已经没有意义了……」

原来政府所谓的救助就是告诉人们不要还贷了，这叫什么兜底？继续做空！

Paulson 甚至已经看到房地美、房利美这样的准国企濒临破产的样子了。

2007 年四季度，房地产市场的多米诺骨牌加速坍塌，空头们终于迎来了大逆转——收益率暴涨！

2008 年 3 月，贝尔斯登在美联储和财政部的协调下，被 JP 摩根收购，全球性的金融危机开始蔓延。

2008 年 7 月，房贷债券跌到一文不值的地步，Paulson 选在此时卖掉了全部的空头持仓，在两年的时间内，他的基金一共赚到了 200 亿美元的利润，全部来自对赌专家所说的永不会跌的房价。

2008 年 9 月 15 日，雷曼破产，全球性的金融危机彻底爆发。

从 2007 年秋到 2009 年初，美股大跌 60%，全球有三千万人失业，五千万人重新跌到贫困线以下，是自大萧条以来，最大的经济危机。但 Paulson 等人却非常聪明地利用了这场危机，为自己赢取了巨量的财富和显赫的名声。

那是不是做空的都赚到钱了呢？

并不是！

摩根的证券部就有个人，同样发现了次贷风险，并于 2005 年开始做空 BBB 级的债券，但漫长的交保费的日子，烧进去很多钱，为了对冲掉这些做空的成本，他卖了很多 A 级和 AA 级的 CDS，他判断，只有 BBB 级以下的才有风险，A 级以上是安全的。

理论上越安全的债券，保险卖得就越便宜，所以这家伙一共卖了 150 亿的 A 级和 AA 级债券的 CDS。

后来我们都知道了，根本就没有安全的债券，全都是狗屎：

这个人做空 BBB 级债券的盈利，相对于他做多 A 级和 AA 级债券的亏损来说，属于杯水车薪，差点让摩根投行翻车。可见，成功的做空不光需要毒辣的眼光，还要又孤注一掷的魄力。

在《大空头》中，只有皮特带领的菜鸟组看到了 AA 级债券的做空机会：

为什么赢的是他们？

要知道在这之前， Paulson 也好，Michael 也罢，还有前面上面的新手组合，他们在次级贷款和房地产领域并没有投资经验，但为什么准确预测房价暴跌并成功做空的是这些局外人，而不是那些所谓的业内专家？

很重要的一个原因，就是因为他们没有房地产和房贷债券的持仓，所以他们的大脑没有被屁股决定，就不会像其他人一样产生从众心理——认为美国政府强大的调控能力绝对不会让楼市崩盘。

然而那些判断错误并且严重误导大众的金融专家们，却没有承担起相应的责任，他们只是宣称这是一场无法预料的大灾难而非个人决策失误，就撇清了责任，继续拥有体面的工作和行业地位。

比如格林斯潘，他当了 19 年的美联储主席，不光一手缔造了货币宽松、监管宽松的投机环境，也在事实上纵容了金融资本的无序扩张，并长期为华尔街的金融创新背书，助长泡沫。却在危机发生之后，用一句 「泡沫只有在破裂之后，才知道是泡沫」就掩盖了过去。

更讽刺的是，危机之后，这位鼓吹房价永远不跌的前任美联储主席，竟然跑去给最大的楼市空头 Paulson 当顾问，谁能给我翻译翻译这™叫啥？

这™就是美国的特色自由主义——政商旋转门！

04

作为普通人的我们，如何确保财富不被即将到来的危机洗劫呢？

像空头大鳄一样做空？不现实，普通人既缺乏工具，也缺乏眼光和魄力。

那么有没有一种安全的，又容易操作的资产组合，可以对冲金融危机造成的损失呢？

桥水基金的达利欧曾设计出一款全天候基金，在次贷危机中上涨了 14%，相对于那些动辄亏损 30% 甚至破产的同行来说，这个成绩相当出色。

1） 在其著作《原则》中，他提到了设计全天候基金的过程：

2） 人一有钱，就想把财富千秋万代地传下去，但谁能保证后代跟创一代一样聪明呢？

3） 经济危机始终贯穿人类历史，没有哪一种资产，可以永远保值。必须要设计出一种投资组合，可以战胜所有的经济环境，而且投资策略固定，任何人都能使用。

4） 他研究了历史上所有的经济大事件，了解了财富是如何被创造，又是如何被毁灭的，他发现影响投资收益的最关键因素是：增长率（增长、衰退）和通胀率（通胀、通缩）。

5） 两两组合，就形成了针对不同经济周期的 4 种不同策略组合：

这一策略，是如何适应所有的经济环境的呢？

首先我们得知道，在不同的经济环境下，不同资产的表现，差异很大：

1）高增长+低通胀，叫复苏期。

这时候股票表现最好，通常是大牛市的起点；

2）高增长+高通胀，叫过热期。

这时候房地产表现最好，因为货币政策会反复放水，推动房价上涨；

3）低增长+高通胀，叫滞胀期。

按以往经验，这时候黄金表现最好，但各国为了保住纸币的地位，通常会打压黄金价格，所以最近黄金表现平平。

另外，由于债务危机临近，所以持有现金，坐等崩盘，是最好的选项；

4）低增长+低通胀，叫衰退期。

股市楼市崩盘之后，经济会陷入一段低迷的通缩期，这段时间，当局会不断发债，财政扩张，刺激经济增长，同时会把利率降到最低，补充流动性，长期债券收益率就会下行，相应的，它们的价格就会上涨，所以这时候，长期债券表现最好。

有人就要问了，既然逻辑这么清晰，如果够准确预判经济处于何种周期，不就可以精准投资最合适的资产么？还费劲巴拉搞风险对冲干嘛？

因为预测不靠谱嘛，像疫情这种黑天鹅是能预测的？ 经济的宏观波动很难把握，所以全天候的理念是不做预测，只做针对性的仓位配置调整。

那么该如何调整每种资产的仓位呢？

1）各类资产的价格都是在波动的，有涨有跌，对吧？

2）某些资产价格波动的方向是正好相反的，比如股票和长期国债。

\3) 但有些资产的价格波动大，有些波动小，比如股票比国债的波动幅度就大得多。

全天候的思路，就是尽量让互相对冲的资产波动幅度相同。

初中物理都学过，两段波，振幅相同，频率相同，但方向相反的时候，从表面看，振动仿佛消失了。

假如股票的波动率是国债的 10 倍，那么国债的持仓就应该是股票的 10 倍，这样股票和国债对投资组合的影响就是相同的。

国债的波动率虽然低，但可以使用杠杆操作，把波动放大到和股票一样大，就可以平抑资产组合的整体波动。

达利欧的这种设计非常稳定，不管宏观形势如何变化，他只需要择机调整不同资产的仓位，就可以最大程度平抑波动，这种风险收益平衡的思路，才最适合我们普通人。

注意，我这里所提倡的，是这种风险对冲的思路，我并不推荐「全天候」的方案，因为这套策略，并不能做到 「千秋万代」地保住财富，事实上，10 年之后就不行了，甚至差点把达利欧几十年的积累一举葬送。

由于这套设计在抵御 08 年次贷危机时，表现异常出色，引得华尔街的基金经理竞相模仿，导致各大机构的行动过于雷同，以至于在 2020 年初的股灾中造成踩踏，当时甚至有传言说达利欧的桥水基金被平仓了。

这个事，给我们几个教训：
1）永远没有千秋万代的法门；

2）不能迷信过去的成功经验，必须要与时俱进地不断改革；

2）要有逆向思维，扎堆是取死之道。

以上，就是 08 年次贷危机中，聪明人火中取栗的故事，希望对大家的投资决策和个人发展有所启发。

经济危机前买房好，还是经济危机中买房，还是经济危机后买房好呢？ - 叶泊枫的回答 - 知乎